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央妈这么努力,钱去哪里了?

2018-11-14

者:徐海陵

从业资格号:F3032105


周二,中国央行公布了10月货币供应数据,大大弱于预期。其中货币供应增速方面,中国10M2货币供应同比 8%持平此前创下的历史最低增速,预期 8.4%,前值 8.3%。中国10M1货币供应同比 2.7%,预期 4.2%,前值 4%。中国10M0货币供应同比 2.8%,预期2.8%,前值 2.2%。融资增量方面,中国10月新增人民币贷款 6970亿人民币,创201710月以来新低,预期 9045亿人民币,前值 13800亿人民币。中国10月社会融资规模增量 7288亿人民币,创20167月以来新低,预期 13000亿人民币,前值 22054亿人民币。



值得注意的是,中国央行于1015日降准1个百分点,向市场净投放资金月7500亿元,并于1022日向市场再增加再贷款和再贴现额度1500亿元。让我们不禁要问,央妈这么努力,效果却十分不理想,钱去哪里了呢?


通过分析分项数据我们可以发现,无论是表内还是表外,直接还是间接融资,除了人民币新增贷款外,与去年同期相比都发生了全线崩塌。在去杠杆的背景下,表外融资下降或多或少在预期之中,但表内融资的超预期下滑值得关注。



表内的新增人民币贷款中,企业贷款回落尤为明显,10月仅录得1503亿元的增幅,较上月下降5270亿元,较去年同期下降640亿元。究其原因,有以下几个方面:


1.去杠杆用力过猛。官方其实在上周就给市场做了铺垫,上周二易纲称,前期一些政策制定考虑不周、缺乏协调、执行偏离,强监管政策效应叠加,导致了一定的信用紧缩,加大了民营企业融资困难。今后,在制定政策过程中,人民银行将注重实地调研,充分听取民营企业和金融机构的意见;对需稳妥实施的政策,采取先试点再推广的方式;对利于长远的规范措施,设置合理的过渡期,避免“一刀切”,便于企业适应调整。”


事后看,如此罕见的“自我反思”确实并非空穴来风。步子迈大了,需要收收脚,因此,周五中国人民银行货币政策委员会委员马骏表示:当前之际,推行“稳健中性”的货币政策,核心的内容是稳杠杆,不能让杠杆率快速上升,但也不追求在短期内快速的降杠杆。


央行的货币政策基调从去杠杆转向稳杠杆。在央行三季度中国货币政策执行报告中,我们也没有看到“坚定做好结构性去杠杆工作”的措辞,而是转向防范内外部下行风险,并且支持资本市场和民营经济发展。这是一个重大的转变。


2.外围股市下行风险引爆国内股权质押融资连环暴雷。国庆期间,美股跌了4%,开启了本轮全球股市的下跌进程,国内股市股权质押强制平仓被连续触发。随后我们看到了国内最高规格的联合救市行动,从央行到证监会、银保监会,从国常委到地方国资,在两周时间内实现了政策的制定和落地。期间人大常委还修订了公司法便于为企业回购开道!


3.对地方债的清查。有一则重要消息被市场忽视,即10月,地方债风险防范攻坚战正在打响。从业内获悉,10月地方层面密集摸底债务情况,紧锣密鼓制定地方版化解地方债风险的方案,并于月底前集中上报财政部。“此次是对隐性债务的总量、类别、结构、地区、用途等全面摸底进行统计,并将相关情况于10月底前上报财政部,还要制定化解存量债务的实施方案。”因此,我们看到10月地方债仅新增1230亿元,同比少增1500亿元。


4.楼市冻结造成生产经营活动放缓。我们看到货币增速主要受M1增速拖累,M1-M2的差值从16年底开始连续回落。证明企业生产经营活动放缓,导致企业活期存款增速快速回落。从下图可以看出,地产销售增速往往领先于M1-M2的差值。而楼市调控恰恰是从16年四季度开始的。由于房地产对中国经济辐射之广,随着楼市供需的冻结,实体经济所受下行压力会愈发明显。从这个角度来看,明年我们或许有望看到中央对一二线城市调控措施的放松。



相较之下,居民贷款表现优异,同比增长25%!几乎全部来自于短期贷款增幅,说明在长假的刺激下,居民信用消费得到飞速扩张,但这也为未来的消费潜力埋下潜在隐患。


我们曾在2018中期宏观报告中提到,受经济结构调整、宏观去杠杆及外部经济环境恶化的影响,我们货币供应增速正经历主动(去杠杆)和被动因素(基础货币增速放缓)相叠加的快速放缓,导致M2增速已经低于目前实体经济发展需要(M2符合GDP及合理通胀之和)!因此,货币政策的调整刻不容缓,否则会加剧当下经济下行风险。我们从央行近期的表态中已经发现货币政策基调的转暖。与之相应的,未来一段时间银根有望略转宽松,近期降准概率也在加大!



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