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缩表意味着什么

时间:2017年09月28日 16点26分 作者:陈正杰 查看次数: 352

● 作者:陈正杰

● 从业资格号:F3027430


我们先看一个情形:


假设有一座金矿,我们知道黄金很值钱,因此无数的矿工日以继夜的开采,每个人都采出了不少黄金。但问题是太重了,不方便携带。


这时候,有一个客栈,客栈老板说我这发行一种票据,票据面额和黄金有相应的比价,并且拿这种票据可以购买任何东西,有足够的流通性和信用,任何时候都能用票据来本客栈换回黄金。


矿工们一听心喜,把黄金押在了客栈里换出票据,时间久了,也忘了用票据去赎回黄金。

另外一边,客栈老板发现,其实可以偷偷印票据花出去,矿工们也不急于赎回抵押在客栈里的黄金。

 

这个客栈,其实就是央行,票据就是人民币,我们就是那些挖出黄金的矿工。


黄金当然是一种指代,在脱离了金本位制度后,它指代的是央行的资产,去央行官网货币概览项看货币当局资产负债表,发现央行资产的大头是外汇,其中外汇的大头是美元,而各国央行的外汇储备主要都是美元,并且大多用来购买美债(原因是美债流动性高、兑付性强、风险低)。


所以央行的资产负债表,资产端大头是外汇(表现形式是美债或美元计价资产),负债端大头是人民币(表现形式是居民存款),前者是例子中的黄金,后者是客栈发行的票据,二者的比价就是人民币的汇率,因此我们央行的资产负债表是跟随美联储资产负债表起落的(至少是正相关)。

 

问题是,现在美联储开始缩表了,4.5万亿美债(MBS+国债)通过自动到期不追加的形式,慢慢减小规模,美元少了,也就是美元更值钱了,原来借美债的借债成本逐渐抬升。


那我国外汇储备在已经逐年下滑的趋势下,还要面临美联储缩表带来的流动性收紧,外汇储备可能进一步下滑,这意味着央行的资产端会收缩,但是中短期内央行资产负债表规模不能收缩,宏观上三去一降一补、稳健去杠杆等等,并且流动性短期难以收紧。


进一步考虑,这个杠杆能立即抽去吗?正如很多宏观报告里写的,2015年居民部门在房地产市场中加了太多、太高的杠杆,甚至于房贷被限制后开始进行消费贷款,可见短期去杠杆成本太大,去杠杆结合资产价格雪崩螺旋作用,对宏观经济的冲击杀伤过大。

 

那么美联储开始缩表,我国央行资产负债表不得不跟随收缩,但是国内短期内是不能去杠杆的,怎么办?


类比开头提到的情境,矿工们突然觉得客栈的票据不安全,还是黄金保值且踏实,于是拿着手上的票据去客栈要求兑换,而客栈老板已经实际上偷偷地印了很多新的票据,也就是票据兑换黄金的比例已经悄然改变,老板实际上没有足够多的黄金去兑换票据了,怎么办?


于是,老板找了很多石头,镀上了金粉,以假乱真,居然也有效蒙混过关,但是时间久了同样不行。


再换过来,美联储缩表,传动到央行资产负债表规模平行收缩,而去杠杆一时做不到,流动性又需要稳定,那么黄金/票据=现实中的人民币汇率,所以通过人民币贬值,即使外汇储备下降,却能兑出更多的人民币流动性。


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