一、 宏观综述

国内方面：

中国11月固定资产投资低位企稳，地产基建增速止跌，制造业投资持续回暖。但工业生产增速再放缓，汽车、化工跌幅领先，PPI连续五个月下降；双11也难改消费颓势，中国11月消费继续疲软，耐用品消费领跌，物价回落，短期因素有所消退，不会对货币政策形成掣肘。在经济放缓的背景下，11月中国货币供应被动收缩，表外融资去化持续，资本进一步流出。央行货币政策指向防风险，相机抉择，内外兼顾，以内为主。时值年末，1个月期及以下的金融机构间融资成本显著抬升，而实体经济融资需求进一步放缓。市场开始关注下周召开的2019中国中央经济工作会议，将决定明年的政策基调，减税是市场期待的大热点。

海外经济：

英脱欧协议投票面临破灭风险，英国硬脱欧概率加大；法国政府向黄背心妥协，承诺减税和提高最低工资，但这仅仅意味着欧洲民粹主义战火燃烧的开始，“黄背心”运动向比利时和荷兰蔓延；欧央行不合时宜的兑现开始退出QE的承诺，并未能给欧元提供支撑，欧洲经济步履蹒跚，世界仿佛看到了欧罗巴的黄昏，也给我们敲响警钟，欠的债、迟早要还。

尽管市场普遍预计下周美联储将进一步加息，但投资者更会关注会议声明所传达的信息，美联储态度是否会进一步软化将决定明年大类资产定价中枢。

策略建议：

短期欧洲局势动荡，且在往不可控的方向演进，防范英国硬脱欧或“黄背心”运动的扩散造成金融市场系统性风险。短期美元会因避险需要继续表现强势，若下周美联储利率决议会议声明态度进一步软化，或带来美元调整压力，短期美元仍在测试98一线阻力，可逢高试空，窄止损。

中美贸易战的表面缓和，以及美元因欧洲局势走强都给黄金带来了短期下行压力。但下周美联储加息落地和原油短期超跌反弹的需要都给黄金留有短期上行空间，因此建议维持AU1906多头 277跟进止盈位不变。

● 未来一周宏观经济指标及事件预警：

未来一周重点关注北京时间周四凌晨美联储FOMC公布利率决议及政策声明。

二、 国内经济与政策形势分析

1. 中国11月固定资产投资低位企稳，地产基建增速止跌，制造业投资持续回暖

统计局12月14日公布数据显示，1-11月，中国城镇固定资产投资同比增长5.9%，增速提高0.2个百分点，好于市场预期的5.8%。城镇固定资产投资增速已经连续三个月回升。 

随着实体融资成本进一步走低，制造业投资增速进一步加快。1-11月，制造业投资同比增长9.5%，较1-10月增速加快0.4个百分点。其中，电器机械和器材制造业增速加快至13.1%，专用设备制造业增速加快至16.8%。前期表现较差的汽车投资也连续两个月企稳。

10月底国办发布“关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见”以来，基建投资连续连个月低位企稳。其中铁路和水利发力较为明显，11月当月同比分别录得16.3%和5%。但鉴于地方债发行不力及重点项目规模有限，基建目前只能做到自身企稳，难以逆周期支撑整体经济增速。

11月房地产投资增速仍处高位震荡，累计增速持平在9.7%，当月增速反弹至9.7%。商品房销售面积与销售额则分别回落0.8及0.4个百分点。房企购置面积增速比1-10月份回落1个百分点至14.3%，但房屋新开工面积增速提高0.5个百分点。

在楼市销售疲软，房企资金来源收紧的背景下，土地购置及新开工逆势飘红。有地产企业通过快速拿地、开工，以获得续贷的原因，后期面临再次回落。但短期对投资增速有提振作用。

好消息是连续两次中央政治局会议未明确提及对房地产市场的调控，且根据融360监测数据，11月全国房贷利率方面，一二线城市有停涨迹象。在经济下行压力加大的背景下，我们有望看到楼市供需同步适度放松，一方面满足正常建设和购房需要，另一方面缓解整体经济下行压力。

值得一提的是，从固定资产投资的结构上来看，制造业投资属于上游“供应端”投资，而地产和基建投资属于下游“需求端”投资。长期来看，制造业投资持续快于地产和基建投资会对工业品价格造成下行压力。

据商务部发布的数据，中国11月实际使用外资金额(FDI)为921.1亿元人民币，同比下降26.3%（10月同比增长7.2%），若以美元计为136亿美元，降幅为27.6%。11月FDI同比大幅下滑和去年同期基数大有很大关系。但由于资本管制和外部经济前景同样堪忧，中国对外直接投资增速下滑更快。因此11月在直接投资向下仍获得资本净流入。

2. 中国11月工业生产增速再放缓，汽车、化工跌幅领先，PPI连续五个月下降

中国11月规模以上工业增加值同比 5.4%，预期 5.9%，前值 5.9%。在11月各主要工业产品产量中，汽车产量同比增速-16.7%，而新能源汽车产量逆势上扬增长24.6%。在汽车产量五连降的同时，汽车销售已经连续6个月负增长。11月汽车销售同比增速-10%。

11月份，基建所需的钢材和水泥产量出现分化。钢材和粗钢产量仍保持两位数增长，而水泥产量增速较10月大幅减少11.5%至1.6%，创今年3月以来新低。

受国际油价大幅回落，国内持续去产能、去杠杆和经济增速下滑影响，11月PPI增速再次回落。从环比看，PPI由上月上涨0.4%转为下降0.2%。其中，生产资料价格下降0.3%，生活资料价格上涨0.2%。在主要行业中，由升转降的有石油和天然气开采业，下降7.5%；石油、煤炭及其他燃料加工业，下降3.3%；化学原料和化学制品制造业，下降0.7%。上述三大行业合计影响PPI环比下降约0.30个百分点。由平转降的有黑色金属冶炼和压延加工业，下降1.1%。

3. 双11难改颓势，中国11月消费继续疲软，物价回落，短期因素有所消退

中国11月社会消费品零售总额同比增长8.1%，预期8.8%，前值8.6%，连续连个月下滑。石油类消费品增速腰斩，汽车类消费连续第6个月负增长。

其中，实物商品网上零售额62710亿元，增长25.4%，同样较前值有所回落，1-10月增速为26.7%。备受期待的双11，对必需品消费提振更为明显，但对汽车、家具等耐用品消费帮助并不是很大。外加11月油价的大幅回落，消费增速总体下行。

CPI方面，11月CPI同比回落0.3个百分点至2.2%。前期增幅较大的鲜菜价格增速已有大幅回落，同比增长1.5%，环比下滑13.5%。前期洪灾影响消退。

PPI的下行压力正逐步从上游向下游传导。短期不会对货币政策形成掣肘。但受猪瘟影响，明年年中国内可能面临通胀压力。

4. 经济放缓、货币供应被动收缩，表外融资去化持续，资本进一步流出

中国11月M2货币供应同比8%，续创今年6月创下的历史最低增速，预期8%，前值8%。中国11月M1货币供应同比1.5%，创2014年1月来最低增速，预期3%，前值2.7%。

需要注意的是M1增速已接近地量，说明货币流通速度放缓，实体经济不振，逆周期调整压力加大。

受房地产调控和地方债务整肃影响，中国11月社会融资规模增量1.52万亿元人民币，较去年同期下滑10.75%。从融资结构上来看，表外融资继续快速收缩，快于表内贷款增速，去杠杆效应明显。

另外，在经济增长预期不佳的情况下，资本持续从国内流出，也加剧了银行负债端—吸收存款的压力。11月中国金融机构新增银行存款为9500亿，同比少增6200亿元。

5. 货币政策指向防风险，相机抉择，内外兼顾，以内为主

上周，央行除了2860亿MLF到期续作外，未进行其他公开市场操作，基本实现零投放和零回笼。后期到期资金不大，没有回笼压力。

从资金利率来看，由于临近年末，代表大银行和金融机构整体融资成本的三个月期以内shibor和质押式回购利率继续走高

而代表实体融资成本的各地票据贴现利率和双A企业债持续走低。在总体社融增速下滑的背景下说明实体经济融资需求不振。

央行行长易纲在新浪·长安讲坛上表示，下一步政策考虑包括四个方面：一是坚持稳健中性的货币政策，做好预调微调，把握好度；二是强化政策统筹协调，缓释信用收缩；三是发挥好“几家抬”的合力，引导资金流向民营企业、小微金融等重要领域和薄弱环节；四是继续深化金融改革，疏通货币政策传导机制。

谈及货币政策与金融风险时表示，市场异常波动和外部冲击风险、重点领域信用风险、影子银行风险和非法金融活动风险是四大重大风险。他表示，影子银行是必要补充，但要规范经营。影子银行和同业业务治理已经取得了一定成效，影子银行规模收缩，金融机构的业务运营也更加规模。

易纲表示，从去年开始，杠杆率基本上稳定在250%左右。现在宏观杠杆的稳定已经差不多八个季度了。当前中国经济处于下行周期，需要一个相对宽松的货币条件，但宽松的货币条件必须考虑外部均衡，“也不能太宽松了，因为如果太宽松，利率太低，会影响汇率。”而当内部均衡和外部均衡产生了矛盾，就要以内部均衡为主，兼顾外部均衡，找到一个最优的平衡点。

央行行长易纲表示，宏观经济杠杆的稳定，意味着GDP的增长和负债开始进入比较稳定的杠杆率，没有继续上升。他总结称，货币政策要根据经济形势变化灵活调节，特别是加强逆周期的调控。易纲说：“如果我们杠杆率比较高，或者是资产价格出现泡沫，最好的策略也是慢撒气、软着陆，实现平稳调整”。但是“当经济或者市场遇到外部冲击时，我们还是能够及时出手，稳定金融市场，特别是稳定公众信心，这是我们调控的一个比较好的策略”。

6. 政策梳理与解读

中共中央政治局13日召开会议，分析研究2019年经济工作，传递出2019年经济工作的重要信号：信号一：“五个坚持”“六个稳”勾勒2019年经济工作方向。信号二：辩证看待国际环境和国内条件变化。信号三：推动制造业高质量发展。信号四：促进形成强大国内市场。信号五：着力解决好人民群众反映强烈的突出问题。

三、 国际经济与政策形势分析

1. 一周海外经济与政治事件回顾

北京时间12月13日周四晚，欧洲央行公布12月政策利率会议决议，维持三大利率不变，确认12月底退出QE，且强化了对再投资的前瞻指引，首次明确再投资将持续到首次加息后。但此次会议没有讨论加息时间点。欧洲央行下调2018-19年欧元区经济增速预期，下调2019年通胀预期；风险平衡正在转向下行风险方面；来自保护主义方面的不确定性依旧显著，新兴市场和金融市场波动也构成风险。在英、法、意局势动荡之际，欧洲央行维持退出QE的举措显得不合时宜，对欧元未能有任何提振。

英国脱欧方面，英国内阁多数成员认为，首相May（与欧盟达成）的脱欧协议已名存实亡，而且分裂成三个阵营探讨包括二次公投在内的其他选项。这三个阵营计划在下周会议上向首相May提出反对要求。据悉，英国首相May曾私底下警告德国总理默克尔和法国总统马克龙，称如果欧盟方面不作出让步，从而帮助首相May向英国政客们兜售脱欧协议，那英国脱欧协议将濒临死亡。英国硬脱欧风险加剧。

法国方面，法国总统马克龙今日承诺，从2019年开始，将提高每月最低工资标准100欧元，并降低一些养老金领取者的税收，以试图安抚“黄背心”抗议运动。但这仅仅意味着欧洲民粹主义战火燃烧的开始，“黄背心”运动向比利时和荷兰蔓延。

在欧洲乱象之余，市场静待下周三美联储利率决议。

2. 全球股市变化

3. 全球利率及固收市场变化

4. 全球汇市变化

四、 国内商品及金融期货资金沉淀变化

来源：盛达期货研究院

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