作者：郑宗豪

从业资格号：F3051725

---------------- 摘要 ---------------- 

◆2017年主要钢厂粗钢产量增加6.9%；其他企业增加1.1%。钢铁产业集中度明显提高。

◆我国钢铁产能主要分布在河北、江苏、山东和辽宁地区。截止2018年7月，河北省钢坯累计产量占比25%以上。江苏省产量约占11%。

◆长流程和短流程是目前主要的炼钢工艺。在成本核算上短流程的建设成本较低，吨钢制造成本较高。2018年四川、云南、湖北以及华东部分地区新增电弧产能较大。

◆热轧卷板和螺纹钢期货价格具有显著的协整关系。通常情况下热轧卷板价格是螺纹钢价格的格兰杰原因。二者的价差不服从正态分布，但是具有较明显的季节性。

◆需求方面：房地产对钢材需求端的支撑作用仍将保持，但增量作用趋稳；四季度基建成为钢材需求释放的关键；制造业后市不确定性较大，目前维持谨慎观点。预计，短期内长强板弱的局面仍将维持。

◆宏观库存方面：近期产成品库存处于加速去库存阶段，但是去库存的力度较去年有所减弱。

◆微观库存方面：随着供给端限产力度的逐步见顶，四季度大基建政策释放需求，产成品库存周期有望成功从主动去库存进入被动去库存阶段，并对钢价形成新的支撑模式。

◆供给端：限产压力仍将保持，但对产量的实际影响要达到去年同期水平的可能性不大。

◆利润和基差方面：在长短流程利润双高的情况下，针对高炉、焦化厂环节的限产措施对钢材产量的影响存在不及预期的可能。

◆钢铁价格季节性的原因包括内在因素：钢材产业自身的季节性规律，下游产业需求的季节性变化；外在因素：期货市场交割制度。临近主力交割月份，期货价格波动性的增大。

依据钢材价格的季节性规律，九月是季节性走弱的月份，中上旬钢价从高位震荡回落。主力合约的回调幅度已超过38.2%。受前文所述供需两端刺激的影响，叠加接近季节性回调窗口的末期，目前钢价处于震荡偏稳的状态。预计后市价格震荡走强。

---------------- 正文---------------- 

一、产业概况：

钢铁产业是重要的基础原材料产业，投资驱动作用大，吸纳就业能力强，产业影响范围广，为我国经济的高速发展做出重要的贡献。2017年，我国粗钢产量为8.3亿吨，比2016年增加5.67%； 占世界66个国家/地区总产量的49.66%（世界粗钢总产量16亿吨）；重点统计的钢铁企业产量6.6亿吨，比2016年增加6.91%；其他企业产量1.7亿吨，比2016年增加1.11%。钢铁产业集中度明显提高。

随着去产能、补短板政策的稳步推进，我国钢铁产业结构、盈利状况得到了大幅的改善。

（一）钢铁冶炼工艺流程及主要品种概述

长流程和短流程是两种典型的钢铁冶炼工艺，其中高炉+转炉、电弧炉分别是长流程和短流程的核心设备。原料上，长流程采用铁矿石和冶金焦冶炼铁水；短流程采用废钢为主要原料。在经济成本上，电弧炉的建设成本较低，吨钢生产的边际成本较高。

1、  长流程、短流程具体工艺介绍

长流程炼钢工艺的源头从铁矿石、原煤开始，高炉和转炉是关键的设备。主要炉料有：原煤、铁矿石、生石灰、废钢、萤石（CaF2）。原煤经过洗煤、配煤后高温干馏，释放出挥发成分后得到冶金焦炭；铁矿石通过研磨磁选成铁精粉，然后以生石灰为溶剂烧结成烧结矿或者加工成球团矿（二者酸碱性不同，按比例使用中和炉内酸碱性）。以上原料加入高炉后冶炼得到碳含量4%以上的液态铁水。高炉铁水经过氧气转炉吹炼配以精炼炉得到合格钢水。钢水经过浇铸连续浇铸或模铸成为钢坯或钢锭，再经过轧制工序最后成为钢材。

短流程炼钢工艺的源头主要是废钢和少量铁水。废钢经简单加工破碎或剪切、打包后装入电弧炉中（避免废钢中有密闭空间引起爆炸），利用石墨电极与废钢之间产生电弧所发生的热量来熔炼废钢，并配以精炼炉完成脱气、调成份、调温度、去夹杂等功能，得到合格钢水，后续轧制工序与长流程基本相同。

 

电弧炉炼钢的优点：（1）炉内电弧区温度能精准调控，最高达到3000℃以上，可以冶炼难熔合金原料。（2）炉体维护成本较低，容积较小，可以满足小批量特种钢的生产需要。（3）主要采用废钢为原料，电力为能源，对于厂区所在的环境较为友好。

电弧炉炼钢的缺点：（1）冶炼周期较长，平均出钢时间为50分钟以上。炉体容积较小，不利于大规模批量生产。（2）铁水质量受废钢质量的影响较大。（3）目前国内发电的主要来源是火力。电炉的大规模使用间接对环境造成影响，并且给当地供电造成较大负担。

高炉+转炉炼钢的优点：（1）高炉原料主要采用铁矿石。铁水通过转炉后铁水的纯度较高。（2）高炉容积较大，平均出钢为20分钟左右，适合大批量生产。（3）高炉内的热源主要依靠原料反应放热，无需外部能源接入。

高炉+转炉炼钢的缺点：（1）高炉最高温度只能达到2000℃左右，无法冶炼难熔合金原料。（2）炉体面积大，运营维护成本高，不利于小批量特种钢材的生产。

2、  主要钢材品种的概述

依据形态的不同，可以将钢材分为线材、板材、型材和管材四类。线材可依据屈服度特征值和直径大小的不同分为棒材和线材。

钢水从转炉或电炉中流出后，经过浇铸连续浇铸或模铸成为钢坯或钢锭。钢坯作为重要的半成品，通过不同的轧制等加工得到各类钢材成品。

2017年我国线材产量1.3亿吨，占钢材总产量的12.30%；螺纹钢产量2.07亿吨，占钢材总产量19.75%；棒材产量6806万吨，占钢材总产量6.49%；热轧卷板产量1.84亿吨，占钢材总产量17.56%；型钢产量6073吨，占钢材总产量5.79%。（受数据统计口径重叠的影响，本文对其他类板材和管材产量数据的准确性有所保留。）

不同类型的钢材依据其形状和材质分别流向不同的下游行业。以螺纹、高线和盘螺为主的线材主要用于房地产的开发建筑和基础设施建设。板材的主要应用于汽车、家电等机械设备的制造。型材以其特殊的形状应用于各类机械制造、钢结构以及桥梁构造。特钢主要用于精密机械设备的制作，并广泛应用与军工、航天以及核电等领域。下游需求的不同使得各类钢材的需求情况和季节性波动情况会有所差别。

（二）钢铁产能主要分布及物流

1、  钢材主要产能分布情况概述

我国大型钢厂主要分布在华东、华北、东北地区。截止今年7月份，河北、江苏、山东和辽宁分别位列全国粗钢产量前四名。河北省产量占比高达25%以上。江苏省产量约占11%。

在电弧炉产能方面，国际钢铁协会数据统计，2016 年我国电炉钢产量达 5170 万吨，同比 2015 年增长 5.94%，占全球电炉钢产量的 12.36%。

根据2017年12月31日工信部印发的《钢铁行业产能置换实施方法》规定：各地区钢铁企业内部退出转炉建设电炉的项目可实施等量置换，退出转炉时须一并退出配套的烧结、焦炉、高炉等设备。总量看，官方已宣布的产能置换电弧炉设计产能为 3118 万吨，四川、云南两省合计占比超 66%。淘汰炼钢产能4059 万吨，综合产能置换比例为1.41:1。

截止2018年3月1日，各地政府官方宣布转炉-电炉产能置换情况如下图所示。2018年四川、云南、湖北以及华东部分地区新增电弧产能较大。

2、  我国钢材物流情况概述

受气候、物流和原材料分布等条件的影响，北方钢厂的吨钢制造成本明显低于南方钢厂，体现在价格上形成了天然的南北价差。在价差利润的驱动下，北材南下成为我国钢材现货市场的主要物流方向。北方钢材通过港口装船，海运至南方主要港口仓库。受主要品种钢材价格季节性的影响，北材南下的物流动向也呈现明显的季节性特点。

钢材的南北物流以海运为主。北方钢材主要在环渤海湾港口城市、营口、鲅鱼圈等地集中装货出海。货船南下集中到上海、厦门、广州、乐从等南方主要港口城市集中卸货。并通过过驳江运、汽运等方式辐射各集散地周边。

二、钢材期货介绍

（一）期货合约的商品属性：钢材期货主要在上海期货交易所挂牌交易

上海期货交易所上市的钢材品种包括螺纹钢、热轧卷板、线材。其中螺纹钢和线材在产品属性和用途上共性较大，业内人士普遍认可螺纹钢期货，导致线材期货几乎没有流动性。

1、螺纹钢：交割品包括二级螺纹（HRB335）和三级螺纹（HRB400），具体细则如下：

标准品：符合国标GB1499.2-2007《钢筋混凝土用钢 第2部分：热轧带肋钢筋》HRB400或HRBF400牌号的φ16mm、φ18mm、φ20mm、φ22mm、φ25mm螺纹钢。

替代品：符合国标GB1499.2-2007《钢筋混凝土用钢 第2部分：热轧带肋钢筋》HRB335或HRBF335牌号的φ16mm、φ18mm、φ20mm、φ22mm、φ25mm螺纹钢。替代品贴水130元/吨；天津地区螺纹钢交割贴水90元/吨；江苏徐州地区螺纹钢交割贴水70元/吨；目前市场上流通较大的抗震螺纹（HRB400E、HRB335E）不作为标准交割品。

2、热轧卷板：交割品包括普碳（Q235B）和SS400，宽度为1500mm的热轧卷板。

标准品：符合GB/T 3274-2007《碳素结构钢和低合金结构钢热轧厚钢板和钢带》的Q235B或符合JIS G 3101-2010《一般结构用轧制钢材》的SS400，厚度5.75mm、宽度1500mm热轧卷板。

替代品：符合GB/T 3274-2007《碳素结构钢和低合金结构钢热轧厚钢板和钢带》的Q235B或符合JIS G 3101-2010《一般结构用轧制钢材》的SS400，厚度9.75mm、9.5mm、7.75mm、7.5mm、5.80mm、5.70mm、5.60mm、5.50mm、5.25mm、4.75mm、4.50mm、4.25mm、3.75mm、3.50mm，宽度1500mm热轧卷板。天津地区热轧卷板交割贴水90元/吨；江苏徐州地区热轧卷板交割贴水50元/吨；江苏张家港地区热轧卷板交割贴水10元/吨；湖北武汉地区热轧卷板交割贴水70元/吨。依据交割规则，市场上的薄板(<3.5m)、厚板（>9.75m）和宽度不等于1500m的大部分热轧卷板都不作为交割品。

 

（二）热轧卷板与螺纹钢间价格关系：

（1）热轧卷板与螺纹钢的期现价格之间存在高度相关性：通过历史价格的相关性检验，二者期货价格相关系数高达0.986 , 拟合度为0.97。价格变动高度相关。内在原因：

①卷螺的除轧制环节外，其他生产工艺基本相同，原料成本和加工成本基本保持一致；

②卷螺的产业定位同属于中游原材料行业，受宏观周期影响大致相同。

表2 卷螺期货价格相关性分析

（2）热轧卷板与螺纹钢价格的波动具有不一致性：螺纹钢主要用于建筑及基建行业，需求旺季通常表现为金三银四，金九银十。受北方冬季冰冻和南方梅雨季节夏季高温影响，春节前后和6、7月份螺纹钢需求转淡；热轧卷板的需求主要集中在汽车、家电等行业，通常汽车需求旺季在春节前后及四季度，下半年一般从九月份汽车需求位于全年平均水平之上，四季度及春节前后为汽车需求旺季，对应热轧卷板需求强劲。错位的需求高峰，以及铁水流向变动所导致的供需两端的变化，热轧卷板和螺纹钢间的价差关系存在1200元左右的波动区间。现货端的价差波动性要明显大于期货端的波动性。

通常情况下，热轧卷板的价格高于螺纹钢价格，但历史上也出现过多次价格倒挂的现象。截止9月，热轧卷板和螺纹钢价格依旧处于倒挂状态。

   

（3）卷螺价差不符合正态分布。将热轧卷板和螺纹钢期货价格差值作直方图（如上图所示），并对价格差值数据进行Jarque-Bera检验，得到统计值为29.669，且原假设成立的概率为0。热轧卷板-螺纹钢期货价格差值不符合正态分布。

（4）二者存在长期协整关系。将热轧卷板和螺纹钢期货价格序列分别进行平稳性检验，可得二者同为一阶单整序列。再对序列进行协整检验可得下表结果。在0.05的显著水平下，热轧卷板期货价格和螺纹钢期货价格存在长期协整关系。

（5）卷螺价格存在格兰杰因果关系。对热轧卷板和螺纹钢价格序列进行格兰及因果检验可得。在10%的显著水平上，二者价格序列存在格兰杰因果关系。热轧卷板价格通常是螺纹钢价格的格兰杰原因。

核心观点：卷螺价格具有显著的协整关系。通常情况下热轧卷板价格是螺纹钢价格的格兰杰原因。二者的价差不服从正态分布，但是具有较明显的季节性。

三、钢材价格供需的评估

（一）钢材价格历史走势回顾

回顾我国钢材价格历史的波动情况，可以大致分为四个阶段：

第一次：2004 年，我国从钢材净进口国转变为净出口国，钢材产量的增长率远高于钢材需求的增长率，供需的结构关系发生了明显的变化。次年，我国取消了钢坯出口的退税，使得 2005年的钢价快速回落，形成了一次较大的价格波动情况。

第二次：2006 年，受国际油价以及铁矿石价格的影响，我国钢价出现快速上涨。到2008 年，受全球危机的影响，钢材价格在2008 年出现快速的回落，形成了第二次的价格波动。

第三次：2009 年，我国为应对全球金融危机，推出一系列经济刺激政策，国内钢材市场开始回暖，价格持续上涨。直到 2011年下半年，国内钢材需求有所下降，供给量仍然保持增长，持续性的供大于求的局面使钢价持续下跌，形成了第三轮的价格波动周期。本轮下跌周期持续时间长，影响面积广，钢铁产业链的生态环境较为恶劣。

第四次：为应对产能过剩、环境污染、钢厂经营不善、产业恶性竞争等局面， 2016 年我国政府开始实施钢铁产业的供给侧改革，大刀阔斧的去除地条钢，置换落后产能，对产业生态进行优化升级，一系列产能置换、错峰生产、环保限产措施，使得钢材价格进入快速上升趋势中，该阶段一直持续至今。

回顾上述每一阶段影响钢价波动的关键因素，包括国际宏观经济形式、产能发展情况、进出口量、国际油价、汇率、国内财政政策、国民经济发展水平等等。不论何种因素，都是通过改变钢材产业的供需结构，从而影响钢材价格的波动方向。

 

（二）钢材价格的供需评估——宏观经济

经济增速：近年来我国经济增速放缓，其中第二产业持续较弱。受此影响，我国钢材表观需求量增速也逐渐趋稳。钢材需求有见顶迹象。

资金角度：央行货币量2017年三季度以来开始拐头向下，与钢材价格指数发生背离。M1/M2也有拐头迹象，总体看社会投机资金或有减少。社会资金情况总体趋紧。

进出口：近年来我国钢材进口量稳定维持在100万吨/月左右，占总产量约1.2%，对价格的影响非常有限。钢材出口量相对较大，对价格有一定的影响。2016年以来我国钢材出口量持续下降。

市场资金利率：近月来市场票据利率有拐头向上的迹象。

（三）钢材价格的供需评估——产业基本面

1. 库存周期评估

(1)宏观库存评估

同比：黑色金属冶炼及压延加工业产成品库存数量保持在0轴以上，8月有所回升。

环比：依据PMI产成品库存数量，产成品库存处于环比加速去库存阶段。

总结：近期产成品库存处于加速去库存阶段，但是去库存的力度较去年有所减弱。

(2)微观库存评估

同比：年初，螺纹钢社会库存在冬储行情中的累积库存量较大，导致上半年度持续同比累库。八月中下旬，螺纹钢社会库存跌破去年同期水平，引发八月多头行情的一波高潮；螺纹钢钢厂库存在三月份冬储行情中也出现明显的同比累库，随后快速去库存到去年同期水平以下，并持续保持同比降库存至今；上半年度，热轧卷板社会库存持续处于去年同期库存以下的低位水平，六月下旬出现小幅累库，八月初上穿去年同期库存水平。同期热轧卷板-螺纹钢价格出现倒挂。

环比：螺纹钢与热轧卷板社会库存的季节性规律比较明显。依据季节性，螺纹钢九月中下旬已经进入季节性累积库存的时间窗口。目前厂库和社会库存未有明显的累积库存行。

    

(3)库存周期评估

从中期数据看，我国钢材自2016年进去主动去库存阶段以来，产成品库存持续下降，直到2018年初冬储行情的大幅累库，出现了第一次的宏观库存上的主动补库现象。三月份钢价大跌后，贸易商趋于谨慎，市场一直处于积极主动去库存阶段。核心观点：随着供给端限产力度的逐步见顶，四季度大基建政策释放需求，产成品库存周期有望成功从主动去库存进入被动去库存阶段，并对钢价形成新的支撑模式。

2. 需求端评估

(1)房地产开发

房地产是长材钢铁的重要终端消费。上半年度，房地产购置土地面积、房地产新开工面积以及房屋施工面积增速有所上升。房地产对钢材价格的支撑作用明显，短期内仍将保持。受房地产相关政策影响，商业地产贷款余额增速趋稳，房屋销售面积增速回落较快，商品房销售情况趋稳。中期看，房地产对钢价的支撑会减弱。

（2）基建投资

截至目前，基础设施建设投资（不含电力）增速持续下滑。五月基建同比增速回落至房地产投资同比增速以下。八月基建同比增速回落至固定资产投资完成额以下。与基建增速快速回落同步的是政府公共财政支出的回落。地方财政支出增速明显低于中央财政支出，维持在低位水平。

国家发展和改革委员会在近期会议中公开表示，要在防范地方政府债务风险前提下，加大基础设施领域补短板力度，保障在建项目后续融资，督促地方政府加快今年地方政府专项债券发行和使用进度。预计四季度我国基建投资会有大幅增加，成为钢材消费端的主要支撑因素。

华东和中部地区水泥价格的上涨主要原因是供给端限产。汽柴油价格的持续走高主要原因是国际原油价格的持续走强。

 

(3) 机械制造

本年度，我国第二产业用电量增速弱于全社会用电量增速。制造业用电总量走高，但同比增速明显回落。五月以来，汽车制造业用电量同比增速持续回落，通用设备和专用设备制造业用电量也有小幅回落。八月汽车产量出现同比负增长。船舶制造企业新增订单情况一般，手持订单量较多。综上，五月以来制造业对钢材的需求支撑情况有所减弱。预计四季度需求旺季的来临，制造业生产情况会有所回升。中期受到贸易局势等不确定因素的影响，预期偏谨慎。

核心观点：中长期，房地产对钢材需求端的支撑作用仍将保持，但增量作用趋稳；基建投资是四季度钢材需求释放的关键；制造业后市不确定性较大，目前维持谨慎观点。预计，短期内长强板弱的局面仍将维持。

3. 供需结构评估

本年度，钢铁产业供给端的限产力度较大。其中河北、山西地区尤为明显。

2017年底，受京津冀地区采暖季错峰生产等相关限产政策的影响，全国高炉开工率大幅下降。唐山地区高炉开工率跌至45%以下，产能利用率跌至40%以下，钢材产量大幅减少。

2018年6月，生态环境部印发了《2018-2019年蓝天保卫战重点区域强化督查方案》，对包括京津冀晋在内的2+26城市展开三阶段，共计21轮次的环保督查行动。全国高炉开工率及产能利用率出现大幅下降，唐山地区降幅尤为明显。由于本轮限产重点主要在焦化厂和高炉环节，钢厂通过在转炉中增加废钢比例，以及去年置换的电炉产能相继释放，使得粗钢产量与高炉开工率背离，持续走高。在限产预期叠加金九银十旺季预期的推动下，钢价创下近六年新高。

2018年8月底，第一阶段限产钢厂相继复产。高炉的产能利用率回升。从钢铁行业PMI数据上来看，河北地区生产情况明显好转。钢价维持震荡走弱。

2018年9月，唐山市政府正式发布《重点行业秋冬差异化错峰生产绩效评价指导意见的通知》，意见计划与2018年10月1日-2019年3月31日实施，将钢铁企业分为ABCD四类：A类企业，在秋冬季不予错峰生产；B类企业在秋冬季错峰30%左右（以高炉生产能力计）；C类企业，在秋冬季错峰50%左右；D类企业，在秋冬季错峰70%左右，烧结（球团）工序全部停产。依据目前的唐山地区的检验结果来看，十月的限产力度较九月会有所提高，预计减少可用设计产能约180万吨/月。

核心观点：中期角度看，供给端环保限产高压仍将维持，但对产量的实际影响要达到去年同期水平（即唐山地区产能利用率低于40%，产量大幅减少）的可能性不大；需求端，政府对于四季度大幅增加基建投资的态度明确。综合供需两端对四季度钢价的支撑较强，不排除有持续性的多头行情，但预计上涨力度不及去年同期水平。

4、基差与利润评估

本年度螺纹钢和热轧卷板基差走势基本符合季节性(季节性内容详见下章节)。进入八月后，基差快速走强，达到历年同期的峰值。期现的高贴水给目前期货价格形成了较强的支撑。初步判断，十月份基差会以现货价格震荡走弱，期货价格震荡走强的方式运行。

利润方面，钢材现货利润持续在高位水平。近期热轧卷毛利润回调明显至700元左右，螺纹钢毛利润持续保持在1000元以上。此外，高炉钢坯利润和电炉钢坯利润也处于历史高位水平。目前环保限产措施主要针对钢厂的烧结、高炉环节以及上游焦化厂的焦炭产量环节。在高利润的驱使下，华北地区钢厂在高炉和转炉环节提高了废钢的添置比例，部分钢厂的废钢添置比甚至超过40%。钢厂对废钢的大量使用直接推高了废钢的市场价格，使得市场上铁水成本和废钢价格出现倒挂。

核心观点：在长短流程利润双高的情况下，针对高炉、焦化厂环节的限产措施对钢材产量的影响存在不及预期的可能。

 

四、钢铁产业的季节性评估

钢铁产业具有明显的季节性特点。将螺纹钢、热轧卷板现货价格和各合约期货价格的历史数据季节性性处理，并去除趋势项因素后可以得到明显有规律性的季节性曲线（下列图中黑色虚线）。形成期规律性的影响因素主要有两点：

（1）内在因素：钢材产业自身的季节性规律。螺纹钢、线材等品种受下游工地开工的影响，在冬季北方冰冻天气和南方梅雨季节期间处于淡季，钢材价格出现季节性的低点；在开春后北方天气解冻和南方高温天气结束后进入旺季，钢材价格出现季节性的高点。热轧卷板的旺季通常在四季度到春节前后。

（2）外在因素：期货市场交割制度。我国期货交易所采用非连续月份交割的制度。期货的流动性主要集中在1、5、9（10）月份合约。使得期货市场临近主力交割月份通常会出现高于平时的波动性，从而出现与交割月份相关的季节性波动情况。

具体季节性情况如下图所示。

核心观点：依据钢材价格的季节性规律，九月是季节性走弱的月份，中上旬钢价从高位震荡回落。主力合约的回调幅度已超过38.2%。受前文所述供需两端刺激的影响，叠加接近季节性回调窗口的末期，目前钢价处于震荡偏稳的状态。预计后市价格震荡走强。

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